水晶蒼蠅拍

第一，成長型投資的核心價值觀。成長型投資的核心價值觀是：長期來看（注意這個前提），企業的投資價值“主要”是靠企業的不斷經營而創造出來的，而“主要”不是靠企業的股票價格跌出來的——這並不否認價格的下跌也是一種投資價值展現的方式，甚至是非常重要的方式。但是成長型投資者認為，價格的下跌所創造的投資空間是相對很有限的（假設一個企業的業績不增長，其從合理價格下跌50%到低估，所提供的合理回報不過是100%），而優秀企業不斷經營積累創造的價值是相對廣闊得多的，這也是為何很多企業可以在漲了幾十倍以後再漲幾十倍，在曾經某一年看起來已經極其昂貴之後又再次增長几十倍的根本原因所在（比如沃爾瑪，可口可樂或者萬科，雲南白藥等等）。

如果說再貼近一下中國的具體環境，那麼我個人也認為中國之所以值得期待，完全不是因為“已經足夠偉大”，而恰恰是因為“可能還有足夠吸引力的成長潛力”。當然，如果誰一定要將兩者對立起來，又陷入“非此即彼”的邏輯，又認為“強調一個重點，等於忽略和自動放棄所有其他要點”，那麼請便。

對於成長型投資與價值型投資的各自特點和相對優劣勢（沒有什麼東西是完美的，只不過是權衡利弊而已），可以參考舊文《對成長型投資與價值型投資的分析》等。

第二，成長型投資與“主題投資”是有本質區別的。很多人誤解為成長型投資就是“找未來增長前景最大、最有想象力的行業”——錯！成長型投資的瞄準物件，一定是個體，而非行業。誠然，具有高速成長背景的行業可能提供了企業更多的市場機會，但是同時也可能造成逐利資本大量湧入導致的競爭慘烈化和收益的遞減。因此，成長既可能來自於高增長的行業，也可能來自於穩定增長甚至低增長的行業——關鍵點在於，這個企業是否有一個足夠吸引力的生意？以及為這個生意構建了多麼堅固的堡壘？而市場熱門的主題投資，則是跟著熱鬧走，只要出現哪個行業的熱門訊息（比如某地大開發，比如n大振興，比如未來的熱門），就往哪裡去，找裡面最具有想象空間的炒。

對於成長型投資，我認為具有行業發展態勢的前瞻性是必要條件，但具備對企業生意特性和競爭優勢的分析能力才是充分條件。前者可以讓我們更容易聚焦更加的有側重，而後者則可以讓我們避免被“賣柺”。

第三，成長型投資的核心挑戰在於“規避成長陷阱”。如果將成長型投資中失敗的案例統計一下，可能90%以上的原因都是踏入了“成長陷阱”。摔入成長陷阱中的規定動作絕大部分是：首先，錯誤的判斷了一個企業，將銅塊誤認為了金子；其次，還為這個銅塊支付了一個遠高於金子的價格...我們需要認識到，任何的投資，其收益的實質都是“真實價值與市場預期之間的差額”。即便為一個真正優秀的企業支付一個極高的價格，可能也只會收穫平庸的回報率，而如果對企業的判斷出現了失誤而從“優秀”下降到了“平庸”，那麼遭遇的將是慘敗！

因此，成長型投資者的腦子裡始終應該崩著的一根弦就是“我距離陷阱有多遠”？規避這種陷阱一方面需要深厚的企業分析能力，另一方面也需要對市場預期和波動的規律有所認知。具體如何規避成長陷阱，可參考以往舊文《在瞄準成長的時候如何規避成長陷阱》《從市場與企業認知2方面控制投資風險》等。

第四，成長型投資與“安全邊際原則”完全不矛盾。另一個對成長型投資的誤解就是認為“成長必然與安全邊際矛盾”——我說抱這種看法的朋友既不理解成長也不理解安全，是不冤枉的。只要我們理解了成長型投資的上述3條內涵，怎麼可能去為一個“可能的成長機會”支付過高的價格呢？

而另一方面，安全邊際的本質是什麼？其實就是“為預期留有餘地”。這個餘地至少反映在3個方面：首先是你的預期不能太高，過高的預期即便打了折扣也是高的（比如你預期這個企業未來3年每年100%的增幅，打個5折的餘地，依然是50%的高增長），也就是“成長”不過是安全邊際中的一個變數而已；其次是需要在合理預期前提下，等待一個與之匹配的合理價格；最後是無論在任何情況下，都要考慮到自己可能判斷失誤，哪怕是一個小概率事件但可能帶來毀滅性的打擊也是不可接受的。因此投資的安全不但需要價格要素，也需要資金配置和投資組合的要素來鞏固。

有興趣的朋友也不妨觀察一下本博所有的個股分析案例，雖然都是側重成長型企業的，但是可曾有過1個顯現出“價格根本不要重點考慮”導向的？恰恰相反，即便是最最看好的企業，也一定是嚴格要求“長期機會極大化，但短中期也依然是機會大於風險，至少是風險機會均衡的”，而且還專門以風險機會的角度分析過幾個市場熱捧的“成長明顯股”來說明其隱含的風險很大。

至於什麼樣的企業，該怎樣來考慮這個“合理的預期”和“合理的價格區間”，我的觀點就是從DCF的三要素出發，並採用多維的視角，以風險機會比的概率思維模式來權衡。具體可參考舊文《2400下的一個實戰案例》以及《到底如何理解企業的內在價值》《中期風險衡量對於買入的借鑑意義》或者所有的個股案例分析等。

第五，成長型投資的核心研究方向在於“未來優勢型高價值企業”。對於成長型投資而言，站在規避成長陷阱與平衡安全邊際的角度，最佳的切入點和研究側重應該是未來優勢型高價值企業。這裡隱含有幾個方面的考慮：首先需要認知到企業的經營有其生命週期和價值創造的均值迴歸規律。市場當前最明確無誤的“高成長”企業，一方面很可能已經處於成長擴張期的末期（特別是如果其已經高成長了很長的時間，而支撐其高速成長的驅動要素的“彈性”正在逐漸消弱），另一方面由於其過去和當前的靚麗業績，市場往往給予其“超級大白馬”的高額溢價，這樣我們就會發現，我們最多隻是在用金子的價格買入金子。而一旦其進入成熟期而階段性的放緩增長，市場的估值修正和業績放緩很可能帶來雙殺的風險。

未來優勢型企業則正相反，屬於首先擁有一個很好的生意類別，其次各項經營要素已經反映出企業構建了一個強烈的差異化的競爭優勢來保護這個生意，最後由於其還未顯示出業績上的“爆發”而往往被市場冷遇，容易遇到一個至少合理甚至明顯低估的價格。而隨著企業進入業績揮發期，一方面其價值創造大大提升，另一方面市場逐漸發覺並開始大力追捧而導致估值迅速提高，最終的現象就是雙擊產生新白馬。

對於此問題可參考舊文《低風險高不確定性的啟示》《高價值企業的奧祕》等。

總之，成長型投資也好，價值投資也罷，都是一個“系統論”，是很多個要素的結合。舉個例子，打網球需要的是什麼？不是跑動，不是發球，也不是接發球，也不是底線技術，也不是上網技術...而是“跑動+發球+接發球+底線技術+上網技術...”只看到一點而忽略其它，當然只會得出“拳擊就是直拳”“網球就是跑動”“開車就是踩油門”等等偏頗的誤解了——正如同成長型投資就是“多高也值得買入”，一樣一樣的。

PS:最後再用我當前的狀態來為這個小文做下註解。從10年8月份起，我的一筆資金就在等待看好的某幾個成長型企業的大額買入機會。但是到現在6個月了，我還是沒等到這個價格，而接下來可能還需要等同樣長的時間甚至更久（我雖然也看好了幾個創業板的企業，但是至今創業板賬戶都沒開）。但是毫無疑問，我將繼續等待而不是貿然大舉買入，因為當前水平上，即便以很樂觀的業績預期來看其至少1-2年內的收益率很不理想，風險過高。當然我也認為在這個期間有非常高的機會得到理想的價格。

當然，等待並非代表無所事事，比如我依然覺得上證50和滬深300指數裡有些企業確實是即確定性高而且相當的便宜，在中期而言我更願意買他們。