LM 價值：Defi 雖然在 6~8 月帶來了很大泡沫，但是也正說明了其價值所在——流動性挖礦獎勵的代幣就像“利息”一樣，這對於很多幾乎沒有銀行利息的國家（如日本）的使用者而言意味著更多可能性。

LM 機制：雖然最近流動性挖礦已經不再讓社群足夠興奮，但是 LM 設計思想非常值得應用到後續的通證設計中，就像 BTC 的減半機制、EOS 的 stake 機制也不斷被各種專案採用，甚至交易挖礦、FOMO3D 等掀起過波瀾的機制都值得不斷研究。

LM 擔憂：但是目前的 LM 的代幣作為“利息”卻缺少了利潤的支撐，雖然治理權也是有共識上的價值，但是認可實際看得到的利潤的人會更多。ChinaDeFi 正在研究關於此的問題的解決方案。

應該區分資產發行與資產處理 (DeFi 狹義的解釋)這兩條線路的創新。從分類上，流動性挖礦更偏向於資產發行，畢竟在 Fcoin 時沒有借用 DeFi 就已經實際執行。

以下是我象徵性的演示資產發行的發展脈絡。

• 比特幣讓人們對加密演算法的信任貨幣化，同時限制貨幣總量，間接的統一了股權與貨幣這兩個特徵

• 以太坊上的 ERC20 合約，讓大家再也不用為了發一個幣就去開發一條公鏈

• 中心化交易所 IEO，規避了監管

• UMA 在 Uniswap 上完成了 IUO 的成功演示，沒有高昂的中心化交易所上幣成本，啟用了繫結曲線這種量價結合的自動演算法，所以也不再需要做市商。

• Compund 的流動性提供挖礦，綁定了利潤業務增長與代幣的發行。

• YFI 通過公平發行。重構了誰說了算這一命題。

比特幣不只是一串 hash 值，加密貨幣不只是加密創業公司的股權。經過十年發展，加密資產沉澱了一些前所未見的資產特性。這都是一代代的資產發行人的創新。以上這些，只會讓加密資產越來越不像傳統股權。

創新還在繼續，是讓代幣的價值更多元？還是讓社群更有吸引力？區塊鏈上除了能計量流動性，是否還能計量其他的貢獻？

Optimism 機構最近釋出的測試網計劃包含

流動性挖礦（LM）在 2017 年 10 月由 IDEX 率先推出，在 2019 年 7 月由 Synthetix 進行了完善，於 2020 年 6 月由 Compound 引起大規模關注，LM 作為一種更好的分配代幣的機制被上百種協議採用。

以上是 2020 年 6 月以來部分流動性挖礦專案的彙總

這對於 Defi 的影響令人興奮，截止到本文撰寫時，流動性挖礦鎖定了總價值 100 億美元，而在 2020 年 6 月 16 日這一數字僅為 10 億美元。這也給以太坊網路帶來了壓力，隨著幣價上漲使用者爭相獲取利益，gas 費、交易費達到了歷史最高水平。儘管這種熱情讓人想起 2017 年 ICO 的泡沫，但是這次的基本面明顯更為牢固。

這裡，我們會解釋什麼是流動性挖礦，為什麼運作良好，以及可以改進什麼？這個方向目前發展迅速，我希望可以抓住大多數有趣的進展，可以為開發者和使用者提供資訊。

流動性挖礦 101

流動性挖礦是一種網路參與策略，使用者通過向協議注入資金以換取該協議本身的代幣。

CoinFund 的 Jake Brukhman 在幾年前提到過這個術語，他在供給側網路參與方式背景下討論了“generalized mining”。流動性挖礦的差別在於，網路有對於流動性的需求，使用者不需要購買代幣就可以獲得代幣獎勵，這種代幣通常是一種治理型代幣，可以讓持有者對協議引數投票，包過價值獲取機制。許多人稱其為“yield farming”，yield farming 也不是非得需要代幣，比如流動性提供者可以在 Uniswap 上逐步獲得交易手續費作為收益。

並非所有的流動性挖礦專案都是公平的。最近幾個月釋出的專案可以劃分為三類：

根據部分專案資料繪製

上圖資料來源

• 公平發行：主要的目的是通過一些標準（比如成為協議的一個活用使用者）來把大部分代幣分配出去而不是直接的賣出去，來保證每個人都有平等的獲取分配的權益，類似於 Uber 其實就是被司機和騎手所擁有的。

• 權益分配：主要目的是逐步實現社群治理，使管理資金最小化。想象一下，就像 Uber 簽署了一份同意在未來將自己大部分股票分配給司機和騎手的法律協議。

• 市場增長：主要目的是在專案初期階段激勵具體的使用者行為。類似 Uber 以股票的形式減少一部分顧客的里程。

每種方式都各有利弊，協議可能會採用混合機制，例如 Uniswap 為權益分配保持年化 2% 通脹率，最佳的機制其實是需要根據協議的發展目標而設計的。

流動性挖礦很重要，因為：

• 發行範圍更廣泛：2017 年的 ICO 使很多散戶投資者憤怒。因為私募輪的代幣很多都賣給了這些散戶投資者，結果導致損失。流動性挖礦試圖更公平的進行，為投資機構和散戶投資者提供擁有協議代幣的平等機會。

Top10 地址持有量佔比，YAM、YFI 更顯公平

• 結合更緊密：流動性挖礦的好處是，代幣的持有者更可能也是協議的實際使用者。0x 在 2019 年末通過流動性挖礦有效的證明了這一點，下圖資料來源：

2019/10/30 的歷史資料

• 治理更廣泛：持有代幣的使用者更有動力推動協議的成功。通過儘早的分享收益增長的可能性，流動性挖礦計劃增強了社群的參與度並幫助協議啟動或是過渡到 DAOs。

• 實驗過程更快：在 Defi 中，流動性 = 可用性。流動性挖礦的自身特性導致代幣的升值，從而吸引更多的資金流入，形成一個正向的飛速迴圈，降低了團隊新專案獲得市場關注的門檻。當然這種機制同樣也會導致螺旋下降——就像 BTC 價格跌到一定程度會導致礦工停機一樣，會導致礦工從 AMM 或者借貸池中撤出資金。這個迴圈加速了創新，對行業產生了不容忽視的價值。

執行良好的部分

在過去的四個月中，上百次的流動性挖礦實驗中，雖然很容易失敗，但是也有許多設計是成功的，這些值得納入到未來的迭代中。

長期流動性獎勵

很多 LM 協議中的資金屬於“忠誠資本”一類，並非忠誠於協議本身，總是追逐當時最有利可圖的機會。就像一些使用者註冊每個新外賣平臺只是為了獲取免費食物，短期流動性的價值遠低於長期流動性，LM 計劃升級應注意這一點。

Ampleforth 通過加入“time multiplier”（時間倍增器）機制解決了這個問題：根據存款時長予以不同獎勵。獎勵從第 1 天的 1x 開始，到第 30 天變為 2x，第 60 天變為 3x。因此，許多人願意等 2 個月再取出資金。

各寫一點資金留存率雖然參差不齊，但是前景整體樂觀。AMPL 在 8 月 4 日（專案開始的第 43 天）的專案更新中顯示，有 6036 位獨立使用者試圖獲得 Geyser，並且當天仍有 4242 名使用者依然活躍。根據未經證實的內部訊息，9 月 8 日，有 8300 萬美元存款的 AMPL-WETH 池內約有 950 萬美元為流動性資金。

調整引數

流動性挖礦專案不應成為“一勞永逸”的工作，雖然這些協議的開發者在預測這些流動資金時已經做了最大的努力，但是還是需要不斷的做出調整。

Balancer 對其 LM 計劃做了出色的微調，添加了在 5 個引數來激勵流動性：

• ratioFactor：對向交易者提供更少的有價值流動性的池進行懲罰。

• feeFactor：懲罰高額交易費，因為它們使交易池對交易的吸引力降低了。

• wrapFactor：懲罰高度相關的代幣的交易對，因為他們給 Balancer 帶來的有價值的流動性更少。

事實證明，Balancer 的快速調整引起了流動性提供者的共鳴。在 6 月 1 日計劃開始前，獨立的流動性提供者在 115 之間，該數字在 6 月 1 日飛躍至 71 而且沒有掉頭。9 月的獨立 LP 範圍在 8611517.

資料來源：Balancer Dashboard

跨協議社群參與

流動性挖礦專案並不是真空運作—流動性提供者會積極評估參與專案的機會成本，並且找到加入社群有效的方法。

YAM 這一點做的很好，上線了 8 個流動性池，包含市場中活躍度最高的 Defi 專案代幣，YAM v1：

YAM 的增長令人印象深刻—在出現合約 bug 前，他在 24h 內就鎖定了超過 5 億美元的流動性：

持續的產品創新

次級協議的流動性挖礦程式並不能成為更好的合約。Compound、Curve、Uniswap 這方面做的很好，在上線流動性挖礦前都已經有具有一定功能的產品了，這也讓人們更想先一步參與到挖礦中。

此外，協議分叉不應該只專注於刪除創始人和投資者的分配，而是應該以一種有別於競爭對手的方式有意義的為協議新增效用。Pickle Finance 是迄今為止產品線路圖做的最好的，該產品路線圖包括幾種新穎的生產收益的投資策略，以及最終的穩定幣套利策略，旨在將穩定幣保持固定匯率。Base 還積極開發其路線圖，其中包括一個 DEX 和公平啟動平臺。

更短的持續時長

持續更久的 LM 容易對市場的變化失去應對靈活度。即使很多人覺得更久的持續時長更利於代幣的分配，但其實也可以通過在公開市場中憑買賣雙方的偏好進行這種分配。

另一個好處是為市場引入了足夠的流動性從而可以更有效的形成市場價格。對於一個備受多年期待的專案，如果開始採用流動性挖礦計劃，那麼早期進入的人可能會因為流通量較小而有投資損失的可能性，從而傷害到社群。

YFI 發行就是一個極端案例，只花了 9 天時間就將 100% 代幣完成了分配。從市場結構來看，賣方壓力很小因為沒有先前的持有者，這形成了良性迴圈所有的持幣者獲得了最大的財務收益。YFI 目前地址數量 13507 個，擁有著業內最有活力和參與度的社群。

對於選擇持續更久 LM 機制的專案，需要取得一種平衡，因為早期的流動性價值比後續的更大。如 BTC 區塊獎勵減半，LM 可以有衰減功能，獎勵功能在前幾天或幾周內獎勵更高，並逐步減少。Sushiswap 在這一點很出色，通過在最開始 2 周內加速 10 倍的分配速度，高峰實現 15 億美元的資產鎖定，約佔 Uniswap 流動性的 73%。

更長的歸屬

對於持續更久的 LM 專案，會可能受到一種攻擊，其他不打算長期持有該專案的 LM 協議（Yearn yVaults、Harvest Finance）也可以參與其中挖礦。這降低了更想長期參與專案的人所獲得的獎勵。針對持幣時長的獎勵會減少這種攻擊可能性，這樣這些套利資金在參與專案前就會三思。

歸屬還為資訊傳播提供了更多時間，這可以通過讓代幣持有者來確定專案代幣是否值得長期持有，從而幫助形成價格。

DODO 在其 LM 機制中做了一個勇敢的決定，在其完成了第一週流動性挖礦後，剩餘部分在接下來 6 個月內完成發現。即使有這些限制，DODO 仍然有了 3100 餘個地址鎖定了 8400 萬美元的流動資金。

多重效能指標

很多協議還沒有清晰的目的前就啟動了 LM，他們不知道具體想激勵哪些行為，也沒有對於專案自身價值的衡量標準。理想情況下，專案方需要知道“將 x% 的代幣用持續 y 周的時長分配，可以為協議帶來 $z 金額的流動性”，可以計算出協議的每單位流動性的獲取成本、流動性持續成本。

UMA 的 LM 計劃做的很好，針對具體的池子，固定一段時間就會提出這些問題：

• 有百分之多少的礦工會立即賣掉出礦獎勵代幣？

• 百分之多少的礦工會用代幣參與投票？

• 分散度有多大？

這個專案非常成功的吸引了 2000 萬美元的 ETH，併為團隊提供了一些重要的資料，比如“每日流動性成本”——每百萬美元的流動性成本在不到 1000 美元至 4500 美元。

更公平的參與

如今，大多數 LM 機制導致持有大體量本金的人受益，損害了社群的參與度和代幣分配。Based 試圖通過為每個地址設定 12000 美金上限來解決這個問題。Pickle 還嘗試通過二次投票來解決這個問題，以防止鯨魚對治理決策的不對稱影響。儘管我們不知道鯨魚是否建立了多個地址來參與投票，但是這至少是朝著正確的方向前進了一步。

供應量限制

我相信，想長期發展的專案不應該有供應量的限制。這些協議更像是公司而不是貨幣，並且沒有公司會限制其發行股票的能力。另外由於無法創新新的 LM 計劃，協議更容易受到 vampire attack。

同時，持續的高通脹率可能會損害所有持幣者的利益。同時，高通脹可能會加劇治理相關的攻擊維度，這可能會對整個 Defi 生態產生嚴重影響。例如，如果代幣 X 無限量供應、通脹率可調，並可以成為 Compound 上的抵押物，惡意投票者可能就會投票參與鑄造無限多的代幣 X，並竊取 Compound 上的所有的抵押物。一種解決方法是硬程式設計一些低通脹尾部代幣存入社群管理金庫，或者硬編碼包括最終通脹的選項，將初始通脹率設定為 0% 並設定通脹率上限。

常見問題

除上述建議外，LM 計劃還需要解決幾個問題：

• 漏洞：LM 專案可能會給使用者有套利漏洞可乘。例如，在 Compound 上，遞迴借貸可能會導致虛假交易量，並且造成擁堵。基於未經證實的估計，這部分可能會超過 Compound 公佈供應量的 30%（例如如果供應量為 10 億美元，其中有 7 億美元是非遞迴的）。這種行為沒有給 Compound 帶來什麼價值，因為其他使用者無法訪問這些流動性。

• 技術風險：安全審計價格高昂，但是希望公平發行的團隊通常沒有預算來支付安審費。這可能會導致主網中存在 bug，從而導致使用者資金受損。Fair Launch Capital 試圖通過捐款來解決安審費用問題。

• 跑路：即使合約沒有 bug，但是大多數合約是匿名啟動的，這給騙子帶來了便利。惡意行為可以利用合約，例如通過呼叫諸如 Hotdog 等的 mint( ) 函式，或僅是簡單的賣出 Yuno 來實現目的。更懂技術的使用者可以用 Diffchecker 來發現這些攻擊，但是這對於散戶創業者就非常危險了。

• 資訊不對稱：雖然目的是公平發行，但是內部人員可以在前幾分鐘幾小時就參與 LM，導致對散戶參與者不公平。可以通過更充分的通告解決這個問題。

• Gas 費用：高昂的以太坊 Gas 費用阻止了小資金的參與者。這損傷了代幣分配也降低了如 NFT、遊戲一類的專案價值。

結論

儘管已經進行了大量的實驗，但是我們似乎還是沒有找到最佳的代幣分配模型。大家需要注意儘管目前很多流動性挖礦專案看起來是成功的，但是我們還不知道長期會怎樣，至少需要再觀察 6~12 個月。

歡迎交流，一起持續關注國內外真正在為區塊鏈世界努力創造價值的專案。

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