自上週 Netflix 財報“爆雷”後，投資者們隱隱擔憂其它美國科技巨頭的表現。本週，谷歌、微軟、Meta、Twitter、蘋果和亞馬遜都陸續交出了自己的季度答卷。

除了微軟外，其它幾家表現都不算上佳。尤其是亞馬遜這個“優等生”。財報顯示，該公司 2022 年第一季度轉盈為虧，報告了自 2015 年以來的首次季度虧損。

投資者們對科技股產生了質疑，“科技泡沫”一詞也再次被頻繁提及。

其實，自從 20 年前的網際網路泡沫破滅後，人們似乎變得格外謹慎。過去 10 多年間，每隔一段時間就會有“科技泡沫論”浮出水面。但每一次警告之後，反而會有更多資金湧入初創企業。“泡沫”非但沒有崩盤，反而愈演愈烈。

如今，風險投資家們再次敲響警鐘。在一次又一次的會議上，他們滔滔不絕地談論著初創企業估值下降的問題。他們哀嘆 IPO（首次公開招股）數量急轉直下。在 Twitter 上，他們警告經濟低迷即將來襲。

過去十年，這種警告在初創企業市場屢屢出現。投資者和評論人士不斷警告稱，科技行業正處於另一個泡沫之中。

這確實會讓人們想起 1999 年的網際網路泡沫時代，以及隨後戲劇性的崩潰和衰退。工作消失了，財富蒸發了，聲譽受損了。

這些警告所傳遞的資訊是：繁榮期即將結束，一段艱難的旅程即將開始。但每次警告之後，反而會有更多的資金湧入初創企業。

過去十年的泡沫警告

回溯到 2011 年，一小群精英初創公司獲得“獨角獸”地位，即估值突破 10 億美元。

投資者每月向初創企業投入數十億美元；LinkedIn、Pandora、Zynga 和 Groupon 的 IPO 被炒作，加劇了人們對泡沫的擔憂。

2010 年 11 月，美國市場投入到該領域的風投資金為 24 億美元。2011 年 1 月，達到 64 億美元。3 月，又湧入 43 億美元。

隨後，企業家史蒂夫・布蘭克（steve blank）發文警告稱：“我們正處於第二個網際網路泡沫之中。訊號是響亮且明確的：種子階段和後期的初創公司估值變得有泡沫，矽谷招聘人才是自網際網路泡沫以來最艱難的，賺錢規則也變得與正常時期不同。”

2011 年 3 月，上市諮詢服務公司 Class V Group 創始人麗絲・拜爾（Lise Buyer）也發文稱：“是的，我們又開始瘋狂了。”

拜爾稱，銀行向科技基金投入大量資金，富有的客戶和機構爭相從初創企業分一杯羹，對股市上市的預期與日俱增。這不禁讓一些對 10 年前網際網路泡沫破裂記憶猶新的投資者開始懷疑，這種突然爆發的活動是否會再次給該行業帶來危險。

但是，這些警告沒有站得住腳。那一年，投資者向美國初創企業注入了 450 億美元。

2011 年 11 月，知名企業家兼投資人肖恩・帕克（Sean Parker）稱：“我不知道這種情況還能持續多久，也許一年，最多兩年。”

帕克認為，矽谷有大麻煩了。太多的天使投資者把太多的錢，投給了那些初創企業的創業者 —— 其中很多人並不具備建立公司的能力。他認為這是泡沫，遲早一觸就破。

當月，投入到初創企業的風險投資為 35 億美元。

2012 年：

2012 年 5 月，Facebook 上市，這是美國史上規模最大的科技公司 IPO。一家營收不到 40 億美元的初創企業，IPO 估值卻超過 1000 億美元。很多人認為，這是科技公司估值膨脹失控的跡象。

美國財經媒體 CNBC 在 Facebook 上市前，就發表文章《“Facebook IPO 是另一場科技泡沫的開始嗎？》。文章稱，圍繞 Facebook IPO 的炒作，包括其相當高的估值，就好像 20 世紀 90 年代末網際網路泡沫頂峰時期的情況。

有業內人士質疑，Facebook IPO 是真的值這個價，還是下一個網際網路泡沫？

業內人士薩姆・哈馬德（Sam Hamadeh）稱：“面對現實吧，這是一家非常昂貴的公司。1000 億美元已經是美國最大的公司之一，或者說最具價值的公司之一。上行空間相當有限。”

儘管如此，他們警告的泡沫從未破滅。2012 年 11 月，該領域還是湧入了 32 億美元的風險投資。12 月，又提高到了 34 億美元。

2013 年：

2013 年 11 月，又有媒體發文稱，初創公司野蠻生長，估值高得令人噴鼻血，讓人們想起 20 世紀 90 年代末的網際網路繁榮及破滅。

當月，Business Insider 又發表文章，列出了科技行業正處於巨大的泡沫之中的一系列證據。文章稱，股市處於歷史最高水平，科技初創公司沒有營收，估值卻達到了數十億美元。

隨後，《紐約時報》也發表文章稱，IPO 市場又出現了泡沫。文章指出，虧損的科技公司，正以“鬧著玩”的價格上市。華爾街開始擔心這是否是 1999 年網際網路泡沫重現。

2013 年 11 月，初創公司贏得風投資金 38 億美元。12 月，又吸引了 49 億美元。

2014 年：

到這一年，全球“獨角獸”公司數量超過 90 家。

2014 年 9 月，安德森・霍洛維茨（Andreessen Horowitz）合夥人馬克・安德森（Marc Andreessen）也加入到警告行列，稱初創公司蘊藏太多風險，消耗了太多資金。安德森說，將會有一大批初創公司“蒸發掉”。

當月，風險投資家比爾・格利（Bill Gurley）也對創業投資敲響警鐘，稱矽谷蘊藏太多風險。他表示：“矽谷風投界及初創公司目前正在承擔過大的風險。自 1999 年以來，前所未有。”

9 月，有 68 億美元風投基金流入初創公司。

投資初創企業，不可避免地要承擔風險。很多膽大的投資者，通過在市場狂熱中加倍押注而獲勝。

比如，當時還只是是個小小的計程車應用的 Uber，估值突然間就達到了 510 億美元，超過了美國航空公司和聯邦快遞，而後兩家公司已經實現了盈利。但投資者的警報聲更加響亮。

2015 年：

2015 年 3 月，風險投資家比爾・格利（Bill Gurley）又做出預測，稱會有一大批獨角獸公司死亡。

他說：“我們就算沒有處於科技泡沫之中，也是在風險泡沫之中。我認為今年會有一大批獨角獸死亡。”

當月，知名科技投資者馬克・庫班（Mark Cuban）也表示，當前的科技泡沫 ，比 2000 年的網際網路泡沫還要可怕。

這些警告並不全是錯的，有幾隻獨角獸沒能活下去。誰還記得 Fab.com 和 Jawbone 呢？

2016 年：

每次失敗後，都會有更多的新想法問世。私募股權、共同基金和主權財富基金等新的資本來源開始追逐獨角獸投資。2016 年 5 月，他們在 800 多筆交易中，投入了 142 億美元，創下十年來的最高紀錄。

2016 年 4 月，風投公司 Khosla Ventures 投資合夥人基恩・拉布伊斯（Keith Rabois）釋出預警，稱創企凜冬已至。

風險投資家吉姆・佈雷耶（Jim Breyer）也稱，90% 的獨角獸將面臨重估或死亡，只有 10% 會“倖免於難”。

作為防禦措施，一些大規模投資的估值出現下降，獨角獸狂熱短暫降溫。

2016 年 5 月，該領域風險投資額為 142 億美元，而 6 月降至 74 億美元，7 月跌至 57 億美元。

2017 年：

2017 年 2 月，科技媒體 Techcrunch 發表文章稱，一些主要科技“獨角獸”的估值過高。

文章稱，Snapchat 和 Airbnb 正在 IPO 的場邊熱身，BuzzFeed、Palantir 和 Uber 每隔幾個月就會獲得數億美元投資。而沒有營收、幾乎沒有使用者的年輕初創公司，如 HouseParty，也從頂級風投那裡融資數千萬美元。

文章還稱，科技泡沫顯然還將持續一段時間，繼續推高年輕創企的估值。

但是，軟銀集團 CEO 孫正義（Masayoshi Son）緊接著進場了。

2017 年 5 月，孫正義正式設立千億美元規模的“願景基金”。他說：“我對小賭注不感興趣。人生只有一次，要有遠大的抱負。”

之後，願景基金以平均每天 1 億美元的速度，向矽谷初創企業投入了 1000 億美元，令其它風險資本市場相形見絀。為了跟上形勢，風投公司開始籌集更多資金。

Blockchain、MoviePass、WeWork 和 Scooters 就以較高的估值，獲得了鉅額投資。於是，高估值和鉅額投資變成了常態。初創企業以“業務增長”聞名，而不是利潤。投資者也漸漸不再提“泡沫”言論。

2018 年：

但到了 2018 年 4 月，研究機構 Research Affiliates 發文稱，泡沫是顯而易見的，尤其是科技泡沫，它與 2000 年網際網路泡沫驚人的相似。此外，Research Affiliates 還稱，數字加密貨幣正在醞釀泡沫，特斯拉等精選股票也出現了微泡沫。

2018 年 8 月，風險投資家安妮・拉蒙特（Annie Lamont）稱，初創企業的估值和融資規模會下降，因為大多數公司可以很容易地獲得更多資金，很少有人擔心經濟低迷。拉蒙特說：“在這種融資熱潮中，一兩家創企‘蒸發’也不會有人覺得奇怪，大家會把目光直接投向下一家。”

2018 年 10 月，Quartz 網站發表文章稱，投資者從未像現在這樣，樂於接受不賺錢公司的 IPO，懷疑這些股票的前景也很正常。經歷了長時間的經濟繁榮後，投資者正變得自滿，美國經濟可能過熱。

但風險投資仍在飆升，12 月份超過 269 億美元，並創下 1430 億美元的年度新高。PitchBook 資料顯示，獨角獸的數量躍升至 348 家。

2019 年：

2019 年 6 月，英國《金融時報》發表文章稱，越來越多虧損的科技初創公司尋求上市。私有銀行 Arbuthnot Latham 首席投資官格雷戈裡・佩爾登（Gregory Perdon）擔心，科技市場將重新上演 1999 年的網際網路泡沫。

2019 年 9 月底，共享辦公空間巨頭 WeWork 宣佈撤回 IPO 招股書，推遲上市計劃。這是一場壯觀、令人尷尬、令人羞愧的災難，許多人認為這種災難將在未來幾年產生連鎖反應。

在會議室裡，投資者低聲說，終於結束了。在講臺上，初創企業的創始人們承諾，轉向“以利潤為重心”。

10 月，《紐約時報》發表文章稱，矽谷正嘗試新的口頭禪：盈利。在一些備受矚目的獨角獸公司遭遇挫折後，初創企業投資者警告稱，這將是一場清算。現在開始轉向盈利了。

美國電動滑板車公司 Bird CEO 特拉維斯・範德贊登（Travis VanderZanden）稱：“這年頭，不計代價燒錢的虧損公司融資沒那麼容易了。”

2020 年：

新冠肺炎疫情來襲。風險投資公司宣稱，為未來的艱難時期做好準備。

但這隻持續了短短數週。疫情期間，初創企業繼續蓬勃發展，融資也飆升至新高，IPO 熱潮捲土重來。“泡沫”論調自然也回來了。

風險投資家埃裡克・佩利（Eric Paley）稱：“儘管我們都在家裡喝酒，但派對上的喧鬧和暢飲，就像網路泡沫一樣自由。”

2020 年 12 月，一些頂級的市場戰略師表示，Airbnb 和 DoorDash 上市後的巨大漲幅表明，股市出現了不可持續的樂觀情緒，這是網際網路泡沫時代貪婪的迴歸。

然而，全球估值超 10 億美元的創企超過 500 家。2020 年，美國初創公司募集了 1640 億美元的資金，再創新高。

2021 年：

緊接著，Meme 股票、加密貨幣、NFT 和 SPAC 火爆。美聯儲加緊印鈔，利率很低，疫苗上市，世界即將重新開放。

到 2021 年，經濟學家開始預測，疫情後疫苗的廣泛分發，以及生活恢復正常，將帶來又一個“興旺的二十年代”（指人們自信又快樂的 20 世紀 20 年代）。

2021 年 7 月，CNBC 又發表文章稱，這感覺就像 1999 年：全球創企融資狂潮加劇了人們對泡沫的擔憂。

投資經理傑里米・格蘭瑟姆（Jeremy Grantham）稱：“這個泡沫將在適當的時候破裂。”

2022 年：

隨著利率上升、通脹飆升等因素，恐懼再次悄然來襲。科技股很快暴跌，IPO 戛然而止。初創企業投資下降。

謹慎的情緒又回來了。所以，這一次，“科技泡沫”終於要破裂了嗎？

與往日不同

今天的這些警告與過去十年間不同，投資者悄悄地規避了“泡沫”這個詞，轉而使用“校準”、“回撥”，甚至是更加溫和的“軟化”。

那些警告過“泡沫”的人，已經厭倦了犯錯。他們的聽眾，也對警告變得麻木。每當警鐘響起，就會有更多資金湧入初創企業。

“這次不一樣”曾是投資圈一個病態笑話；但如今，人們依然相信。這種想法認為，科技早已融入我們的生活，而網際網路泡沫已經過去太久了。

這場長達十年的創業熱潮，在如此多的恐慌面前反而激增，且每一次都積累了更多的資金和實力。也許這一次真的不同了。

一些投資者認為，市場的歡欣鼓舞是一件好事，甚至是一件必要的事情。如果沒有那麼多的關注和興奮，初創企業創始人如何說服員工和投資者幫助他們將瘋狂的“登月想法”變成現實？

技術人員也不時提醒人們，經過當初的網際網路泡沫的洗禮，亞馬遜、PayPal 和 eBay 變得更加強大。

雖然過去十年裡，促使投資者轉向高增長初創企業的最大因素（低利率）開始發生變化，雖然經濟學家擔心即將到來的經濟衰退，儘管降低了估值，或現金流突然斷裂，但今天幾乎沒有人它預測會徹底崩盤。

十年來，人們一直在談論一個始終沒有破裂的泡沫，將來可能也是如此。