經理人股權激勵  - 謝德仁教授

 -- 清華大學經濟管理學院 教授 博導  謝德仁教授

早就嚮往股權激勵這門課了，企業所有者的重心始終是設定企業的長遠目標並且設定一套體系來保障企業經營者如何能夠按照目標來逐步實現企業的願景，而股權激勵作為維繫企業所有者與職業經理人之間的一根直接紐帶更是凸顯了激勵體系的重要性，閒話少說，直奔課堂吧。

主要是討論2個問題：一個範圍為經理人、另一個範圍是激勵問題，經理激勵問題；

企業與法人治理

企業的性質與所有權：第一層面的基礎假設 - 資源稀缺、環境的複雜性和不確定性、有限理性的經濟人；第二層面的假設：資訊不完備與不對稱分佈、機會主義行為傾向、交易成本為正；結果：合約不完備；文化心理和意識形態差異化；

企業的性質：一組合約的聯結點，法律虛構；市場一組不完備的要素使用權交易合約的履行過程；-- 企業的本質點

激勵與約束的核心是在明晰產權；

企業文化建設就是完成企業與員工來實現效用函式同步的關鍵工具，說直白了就是洗腦工程；

行為的外部性在企業裡的表現主要是通過績效考評來實現 - PE；

企業裡擁有資訊優勢的人擁有實際權力，作為高階管理人員如何保持自己的資訊來源也是獲得與保持實際控制權力的關鍵因子；

企業所有權

控制權：放在風險首先承擔者+ 企業家才能擁有者共享；風險首先承擔者擁有選擇企業家才能擁有者和其他關鍵合作者的權力；資本僱傭勞動 vs 勞動僱傭資本；

剩餘索取權：風險首先承擔者+ 企業家才能擁有者共享；剩餘索取，又叫利潤分享，是企業收益扣除勞動者報酬、企業債券之後而得到的剩餘利益；

公司治理的機會主義問題產生的根源：擁有控制權的人不享有剩餘索取權，行使控制權行為存在嚴重外部性 + 效用函式不同從而導致了機會主義行為傾向；

只要控制權和剩餘索取權出現了分離，就存在機會主義行為誘發因素，僅有激勵機制是不夠的，還需內部和外部的約束機制；

代理問題：逆向選擇與道德風險;

解決逆向選擇：篩選機制、訊號顯示機制 -> 如何讓人說實話；->分離均衡(訊號有效)；訊號有效的關鍵在於訊號的生產成本高至別人難以模仿；

解決道德風向：監督：法律與司法、社會、市場；激勵：貨幣性激勵、非貨幣性激勵；

企業治理定義：企業所有權的具體合約安排，同時也是減輕企業中高層代理問題的一整套合約安排；

公司治理的核心問題：資訊不對稱 + 機會主義行為傾向；

公司管理的核心問題：資訊不對稱 + 機會主義行為傾向+ 知識與經驗不對稱；

股權的激勵的核心問題：就是讓企業管理者來參與剩餘索取權的索取，讓風險製造者參與到企業的風險承擔當中，解決共同承擔問題；

中國法治的現狀：三大基本法 -- 領導的看法、領導的想法、領導的說法；三個訴訟原則 -- 大案講政治、中案講影響、小案講法律；三個法律效力原則：憲法做給外國人看、法律服從內部規定、內部規定服從領導指示；法治基本狀況 -- 嚴格立法、普遍違法、選擇執法；

公司治理評級考慮因素：股權結構及外部因素的影響、公司透明度-資訊披露及賬目審計、股東權利及公司與財務權益人的關係、董事會結構以及運作效益

資產負債表的另類解讀：資產總額 = 負債+ 所有者權益

左邊是公司管理(資產端)，右邊是公司治理(負債與權益端)；左邊是司機與火車，右邊是路基與鐵軌；左邊是擁有的經濟資源，右邊是利益相關者根據合約對企業的索取權；資本結構的本質：公司治理結構

現代企業的委託代理層次：

單層代理：股東 - 經理人； 雙層代理：股東- 董事會 - 經理人(管理層)；

一層半代理之一：股東 - 經理人(獨立董事 + 內部董事)； 一層半代理之二：小股東 - 大股東(經理人 + 獨立董事)；

經理人激勵是公司治理機制之一種，需在其與其他公司治理機制之間進行平衡(不同的治理機制有著不同的成本-收益)，若其他治理機制治理淨收益更強，則可更多利用其他治理機制，更少利用經理人激勵，故而經理人激勵就可以弱些；

對經理人特徵的假定：厭惡努力：努力工作會給經理人帶來負效用；厭惡風險：經理人比股東更厭惡風險；

經理人激勵及其細分：德(機會主義行為傾向較低)、能(經營才能)、勤(努力工作)、績(工作成果)、獎(獎懲與團隊合作)；

經理人激勵機制設計的約束條件：參與約束 - 經理人蔘與到某企業應獲得社會平均薪酬；激勵相容約束：股東通過設計激勵機制使得經理人在追求自身效用最大化時實現股東價值最大化；

業績評價兩慣例：衡量什麼，就得到什麼！衡量什麼，什麼就被"管理(操控)"！

經理人激勵的業績基礎及其選擇：業績指標與業績標準(水平)相關問題，寬基業績指標與窄基業績指標，前者有利於團隊合作但易搭便車；後者噪音少，但不利於團隊合作；

經理人激勵的業績基礎及其選擇：投入視角(過程控制)；產出視角(結果控制)；當產出不理想，回頭找過程原因是，就需要進行流程再造；經理人團隊：財務指標為主；中低層員工：非財務指標為主；

經理人的貨幣性激勵工具：與業績無關的激勵工具(如基薪)、基於會計基礎業績的激勵工具(如年度獎金計劃、長期業績計劃)、基於市場基礎業績的激勵工具(譬如股票期權、股票增值權、影子股票等)；

基於股價波動的現金獎勵也算是股權激勵，總而言之，激勵的度量標準與股票相關就是股權激勵；

股票增值權以及影子股票其實是種不錯的方案，可以用於實際上來設定雙重控股權；

譬如A、B、C三類股票，A股的投票權為100/股，B股的投票權為10/股，C股的投票權為1票/股；而上述幾類股票的分紅權完全一樣，從而實現了控制權與收益的分離；

在中國，大型企業的股權激勵總額不得超過企業總股本的5%；中型企業的股權激勵總額不超過企業總股本的10%；小、微企業股權激勵總額不得超過企業總股本的30%；且單個激勵物件所獲得的激勵股權不得超過企業總股本的3%；

股票期權：是企業贈予經理人一種選擇權利(而非責任或者義務)，持有這種權利的經理人可以在約定的時間內以實現約定的價格購買本公司約定數量的股票，這個購買過程稱之為行權；逢兼併、分割、股票股利之時，行權價一般可以自動予以調整；

限制性股票：企業贈予經理人一定數量的股票，但這些股票的再出售或者轉讓收到限制，通常限制一定的期限，有著解鎖的時間安排；在解鎖期限之前經理人不能對此股票進行交易；通常企業授予時以折價賣給經理人，在解鎖之前，經理人離開企業則只能以原來的折扣價或者合約價回售給企業；

貨幣資本與人力資本合作經營的前提條件之一是人力資本對貨幣資本的忠誠，也就是夥計對於東家的勤懇忠實，經營者對於股權、債券的忠誠；

經理人貨幣性激勵工具與結構：基本薪酬、非固定獎金、長期激勵計劃、法定公司補貼、公司資源補貼、特殊津貼 這6個類別；

薪酬改革的目的就是：防止經理人過渡追求風險、防止經理人追求短期利益(抑制短期行為發生)；

在傳統的激勵模式下管理層不願意採取縮減規模的戰略，即使這樣做可以使得股東和社會的價值最大化；管理層的報酬通常是與公司規模和他們所能控制的範圍掛鉤的，規模是決定薪酬的首要因素；管理層的報酬通常與短期的會計利潤掛鉤；

經理人股票期權：經理人股票期權是一種看漲期權，從贈予日、待權期、授予日、行權其、到期日；

美式期權的行權日是5.8年；而中國要求在行權日必須做，否則作廢；

股票期權價值為"內在價值+時間價值"，即使內在價值為0，其時間價值也可能還為正；

如何解決潛水期權問題，可以採用指數型期權的模式來做；

股票期權不太適合普通員工，因為其成本價格太高了；

經理人股權激勵計劃本身(作為合約)的要素：股權激勵物件、激勵工具、激勵數量與調整、行權價格及其調整、故授予的業績條件(非必要)、行權業績條件(含業績指標的具體定義和數值)、結算方式(以股份結算時股份來源)、合約有效期及其授予和行權時間視窗限制、關於經理人消解股權激勵的限制、其他(譬如計劃變更與終止、控制權變更合併分立、激勵物件發生職務變更離職死亡等事項時如何實施股權激勵計劃)；

股權激勵的物件包括上市公司的董事、高階管理人員、核心技術人員或者核心業務人員以及公司認為應當激勵的對公司經營業績和未來發展有直接影響的其他員工；但在證交所和其他法律法規中進入黑名單系列的員工不能參與；

國內法律規定：股權激勵物件不能包括獨立董事與監事，但在境內工作的外籍員工可以成為上市物件，單獨持有或合計持有上市公司5%以上股份的股東以及配偶、父母、子女不能成為股權激勵物件；最近12個月被證監會譴責過的不能成為股權激勵的物件；

股權激勵工具：限制性股票、股票期權以及法律、行政法規允許的其他方式實行的股權激勵計劃(影子股票不包含在內的)；

非上市公司的股權轉讓以及股權激勵沒有限制，但上市公司必須小於10%的總量(全部有限期內的總量)，任何一名激勵物件累計不得超過公司已發行股份總額的1%；股本總額是指股東大會批准最近一次股權激勵計劃時公司已發行的股票總量；

股權激勵的行權之日就是實行納稅義務之日，因此會看到很多上市公司在行權前夕對股價最適度打壓，而待行權結束之後再做大幅拉昇，這樣可以大幅降低其交易成本特別是稅負成本；

行權價格：原則上不得低於票面價格並且原則上不得低於下列價格的較高者- 前一日加以均價、20日-60日-120日的交易均價之一；

上市公司的激勵準則包括上市公司本身是否適用、人員種類、持有條件、授予條件、持有時間、行權細則、稅收細則等；

股權激勵是獎勵過去還是獎勵未來？這也是個激勵時需要考慮的問題；

股權激勵如何轉化為原始股本，從而將其稅率從薪金所得稅(最高45%)轉換為財產轉讓所得稅(固定20%)；

股東不得直接向激勵物件贈予或者轉讓股份，股東擬提供股份的，應先將其轉讓給上市公司再以0價格來轉給激勵物件；

股權激勵的有效期最長不超過10年；

證監會35號文與101號文的差異，35號文按照財產轉讓來繳稅(20%)，而101號文按照個人所得來繳稅(最高45%)；

行權業績指標主要業績條件 - 淨利潤增長率、加權平均淨資產收益率；前一個在20%左右，後一個指標基本在10%左右；

庫存股是沒有分紅的，萬科股權激勵所採用的信託基金方式還是非常直接學習的，繞過了這道坎，並且成功地在會計報表中實現了對應的財務費用變更而非庫存股的變動；

二天學習讓我們能夠明細公司管理與公司治理的本質性區別，更加能夠明晰現代企業管理制度的核心是讓企業風險的首先承擔者與後續的企業經營者(風險製造者)如何能夠達到風險與利益、付出與回報的折中平衡，剩餘索取權更能刻畫出做為股東與員工的本質性區別，紛繁複雜的股權激勵機制、體系、工具、規定與約束更是勾勒出激勵的邊界線，為現代企業管理與治理提供製度性準繩。